6月16日，標(biāo)普全球評(píng)級(jí)(S&PGlobalRatings)發(fā)布公告稱合聯(lián)營(yíng)模式掩蓋中國(guó)房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)商表外風(fēng)險(xiǎn)。

據(jù)觀點(diǎn)地產(chǎn)新媒體了解，標(biāo)普全球評(píng)級(jí)在6月15日發(fā)布的報(bào)告《繼續(xù)穿透中國(guó)開(kāi)發(fā)商合聯(lián)營(yíng)迷霧》中表示中國(guó)開(kāi)發(fā)商在房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)項(xiàng)目上不斷增加合作，以便分散財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)并減少資產(chǎn)負(fù)債表壓力。盡管合聯(lián)營(yíng)模式本身并不會(huì)帶來(lái)風(fēng)險(xiǎn)，但這種操作日益增多，導(dǎo)致分析師和投資者愈發(fā)難以判定房地產(chǎn)行業(yè)中的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。

標(biāo)普全球評(píng)級(jí)信用分析師陳令華表示，信息透明是關(guān)鍵所在，而這個(gè)問(wèn)題正日趨嚴(yán)重。合聯(lián)營(yíng)企業(yè)通常是不并表的，處于資產(chǎn)負(fù)債表之外。因此多數(shù)公司都不會(huì)作太多披露，更談不上經(jīng)過(guò)審計(jì)的數(shù)據(jù)。即便合聯(lián)營(yíng)企業(yè)并表，但依然存在修飾財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)的空間，比如明股實(shí)債。

標(biāo)普?qǐng)?bào)告旨在識(shí)別出財(cái)報(bào)的賬目中可能因通過(guò)合聯(lián)營(yíng)模式而掩蓋了債務(wù)和風(fēng)險(xiǎn)的領(lǐng)域，預(yù)計(jì)合聯(lián)營(yíng)操作還將持續(xù)增多。監(jiān)管方面為防范房地產(chǎn)行業(yè)的債務(wù)擴(kuò)張風(fēng)險(xiǎn)，自2021年初開(kāi)始全面實(shí)行“三條紅線”標(biāo)準(zhǔn);而通過(guò)合作來(lái)分散財(cái)務(wù)負(fù)擔(dān)，合聯(lián)營(yíng)模式有助房地產(chǎn)企業(yè)將債務(wù)指標(biāo)保持在監(jiān)管范圍內(nèi)。近年來(lái)一些開(kāi)發(fā)商已開(kāi)始不再為其合聯(lián)營(yíng)項(xiàng)目提供擔(dān)保。這些開(kāi)發(fā)商的透明度和披露數(shù)據(jù)的質(zhì)量變得更加重要。

此外，標(biāo)普按照開(kāi)發(fā)商的權(quán)益比例對(duì)上述表外實(shí)體的盈利和債務(wù)進(jìn)行并表，得出穿透式財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)。鑒于表外債務(wù)和盈利均被考慮在內(nèi)，穿透式杠桿率更為全面。然而，按權(quán)益比例并表這一方法并不能覆蓋所有風(fēng)險(xiǎn)。

標(biāo)普全球評(píng)級(jí)信用分析師廖美珊表示，并表不一定會(huì)讓情形更為透明。大多數(shù)情況下，僅會(huì)導(dǎo)致資產(chǎn)負(fù)債表的少數(shù)股權(quán)增加。提升透明度則能夠消除投資者對(duì)明股實(shí)債的擔(dān)憂。并表的時(shí)間點(diǎn)也會(huì)扭曲信用指標(biāo)。大多數(shù)開(kāi)發(fā)商給出其并表率指引，但其指引可能與我們使用框架估算出的并表率有所偏差。這可能意味著開(kāi)發(fā)商將不得不依賴于收購(gòu)表外合聯(lián)營(yíng)企業(yè)，然后進(jìn)行并表。

此外，合同負(fù)債對(duì)權(quán)益合同銷售額的比率低也可能表明此類風(fēng)險(xiǎn)。其中的風(fēng)險(xiǎn)緣于，如果這些原屬表外的合聯(lián)營(yíng)企業(yè)在開(kāi)發(fā)后期被收購(gòu)和并表，此時(shí)表外項(xiàng)目已經(jīng)產(chǎn)生利潤(rùn)及歸還大部分債務(wù)，開(kāi)發(fā)商的并表杠桿率就可能被低估。

據(jù)悉，標(biāo)普進(jìn)行的一項(xiàng)壓力測(cè)試顯示，若將超過(guò)總權(quán)益30%以上部分的少數(shù)股權(quán)劃為短期債務(wù)，則將有近四分之一的開(kāi)發(fā)商面臨評(píng)級(jí)下調(diào)壓力。

廖美珊表示，中國(guó)政府今年還推出了一項(xiàng)試點(diǎn)計(jì)劃，要求試點(diǎn)開(kāi)發(fā)商對(duì)于表外債務(wù)，明股實(shí)債等必須進(jìn)行更加全面的信息披露。若合聯(lián)營(yíng)企業(yè)陷入財(cái)務(wù)困境，開(kāi)發(fā)商恐須償還債務(wù)或再注入現(xiàn)金，這可能使其陷入流動(dòng)性緊縮。由于實(shí)際的償債條款從未被披露，因此在更極端的情況下，若實(shí)際債權(quán)人同時(shí)要求開(kāi)發(fā)商償還債務(wù)，則可能出現(xiàn)流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)被嚴(yán)重低估的局面。