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美國財(cái)政部長耶倫博士最近在回答記者提問時(shí)說，“我們看到中國的增長隨著時(shí)間推移而放緩。盡管如此，中國有不小的政策空間來應(yīng)對這些挑戰(zhàn)?！边@是平心之論，出自美國財(cái)長之口，更不同尋常，尤其在西方媒體普遍看衰中國經(jīng)濟(jì)的時(shí)候，她的話引起全世界關(guān)注。她說得對。中國的政策空間，比世界其他主要經(jīng)濟(jì)體都要大得多，而很多觀察中國經(jīng)濟(jì)的專家對此都缺少認(rèn)識(shí)。貨幣政策與西方世界相比，中國的貨幣政策趨于謹(jǐn)慎。今天西方世界非但沒有貨幣寬松的余地，反而還必須通過升息而不斷緊縮，以抑制高居不下的通貨膨脹。而中國沒有通脹問題，消費(fèi)物價(jià)指數(shù)基本持平，生產(chǎn)物價(jià)指數(shù)持續(xù)為負(fù)，所以貨幣政策有很大的寬松空間，既可降息，也可降準(zhǔn)——降低銀行的存款準(zhǔn)備金，這是西方經(jīng)濟(jì)可望而不可求的。財(cái)政政策財(cái)政政策的空間與政府負(fù)債成反比。負(fù)債越少，財(cái)政擴(kuò)張的空間越大。中國政府負(fù)債有多少呢？不多。中央政府或主權(quán)負(fù)債率，即債務(wù)占國內(nèi)生產(chǎn)總值（以下稱“GDP”）的比率，僅為21%，是世界主要經(jīng)濟(jì)體最低的。如果把地方政府的債務(wù)都加起來，包括隱形債務(wù)，用國際貨幣基金組織的估計(jì)，政府的總體負(fù)債率不過110%而已。相比之下，美國僅聯(lián)邦政府的負(fù)債率約為140%，而日本政府負(fù)債率高達(dá)260%。所以中國政府的負(fù)債率不高。不僅如此。一個(gè)人的財(cái)務(wù)狀況是否健康，財(cái)力有多強(qiáng)，不光要看他的負(fù)債，還要看他的資產(chǎn)。譬如借錢買房的人，比租房的人負(fù)債多，但可能更富有，因?yàn)樗匈Y產(chǎn)。國家也是如此，不光要看其負(fù)債，還要看資產(chǎn)。與其他主要經(jīng)濟(jì)體有極大不同的是中國政府擁有大量國企資產(chǎn)。據(jù)統(tǒng)計(jì)，國企凈資產(chǎn)值（總資產(chǎn)減去總負(fù)債）占GDP比率為70%左右。上市央企市凈率，即市值對凈資產(chǎn)的比率，的中值為1.3倍，遠(yuǎn)低于民企的5.4倍。但即便按照市凈率1.3倍計(jì)算，國企資產(chǎn)市值占GDP的比率就超過90%，如果按兩倍計(jì)算，則達(dá)到140%。因此，政府的總負(fù)債減去國企凈資產(chǎn)的市場價(jià)值占GDP的比率相當(dāng)?shù)?，甚至是?fù)數(shù)。而且，中國全部的國土資源都屬于國有，其中包括土地、礦藏、水流、森林、山嶺、草原、等地，由國家行使所有權(quán)。這是海量的資產(chǎn)。美國有國有資產(chǎn)嗎？幾乎沒有。日本有嗎？也幾乎沒有。即便是國土資源，在其他主要經(jīng)濟(jì)體中一般屬于私有，政府可以支配的部分很小。由此看來，中國政府的財(cái)政狀況比其他主要經(jīng)濟(jì)體不知要好很多倍。當(dāng)然，這并不是說地方政府的債務(wù)不是一個(gè)問題。地方政府貧富不均，沿海城市，尤其那些坐擁優(yōu)質(zhì)國有資產(chǎn)者，可能富得流油；邊遠(yuǎn)貧困地區(qū)則可能債務(wù)累累，入不敷出，捉襟見肘。即便都是地方政府，貧者與富者之間不能簡單相互抵消。所以財(cái)政部說，“誰家的孩子誰抱”。如果經(jīng)濟(jì)不振，這些問題就益發(fā)突出。但從總體看，既看負(fù)債，又看資產(chǎn)，中國政府的財(cái)務(wù)狀況遠(yuǎn)優(yōu)于其他主要經(jīng)濟(jì)體。綜上所述，無論貨幣政策和財(cái)政政策，中國都有很大政策空間，如果想刺激經(jīng)濟(jì)，手段十分充足。海外人民幣主權(quán)債中國還有一個(gè)優(yōu)勢，就是可以在境外發(fā)行本幣債，即離岸人民幣債，這是因?yàn)槿嗣駧诺膰H化。中國的主權(quán)外幣債存量本來就很少，占全部負(fù)債的比例微乎其微。而本幣債并不受限于外匯存底的償還能力，對于主權(quán)國家來說，沒有無法償付的風(fēng)險(xiǎn)，在極端情況下，多印一些鈔票就是了。中國可以在境外發(fā)行海外人民幣債，但到目前為止規(guī)模有限。美元是世界最大的儲(chǔ)備貨幣，占全世界60%多。美國靠印鈔借錢，幾乎發(fā)揮到了極致。美國的這個(gè)特權(quán)被戴高樂總統(tǒng)時(shí)期的法國財(cái)長吉斯卡爾·德斯坦稱之為“敲詐性的特權(quán)（Exorbitant Privilege）”。中國多發(fā)一些海外人民幣債可一舉數(shù)得。除了融資，用之于國內(nèi)經(jīng)濟(jì)發(fā)展，還可以擴(kuò)大海外人民幣金融產(chǎn)品的市場，有利于人民幣的國際化。譬如中東國家向中國出口石油，用人民幣結(jié)算，但可供投資的海外人民幣金融產(chǎn)品少，規(guī)模也有限，這就降低了人民幣作為儲(chǔ)備貨幣的吸引力。擴(kuò)大人民幣金融產(chǎn)品的市場，自然有利于人民幣的持有和使用，促進(jìn)人民幣進(jìn)一步國際化。房地產(chǎn)問題中國的政策空間，還不限于貨幣和財(cái)政政策。房地產(chǎn)市場低迷是當(dāng)前中國經(jīng)濟(jì)增長最大的障礙。看似無解，其實(shí)中國也有解決問題的政策手段，只是看用不用。房地產(chǎn)對于中國經(jīng)濟(jì)至關(guān)重要，對GDP的直接貢獻(xiàn)為13%左右，而間接貢獻(xiàn)為25%。房地產(chǎn)市場低迷，非但影響上下游的產(chǎn)業(yè)，而且直接影響居民消費(fèi)。這是因?yàn)橘I的房子是老百姓最大的投資，有儲(chǔ)值和增值的功能，占中國家庭財(cái)富的三分之二。房價(jià)下跌產(chǎn)生負(fù)財(cái)富效應(yīng)，抑制居民消費(fèi)。2022年，中國住戶存款暴增近18萬億元，今年更不得了，上半年住戶存款又增加了12萬億元。而且從2022年至今，提前償還的房貸額占銀行房貸總額的12%。這些都是因?yàn)榉績r(jià)低迷從而抑制消費(fèi)所致。要釋放居民的消費(fèi)能力，房地產(chǎn)市場的需求端需要進(jìn)一步松綁，應(yīng)該取消限售，用高稅收的方法抑制短期持有的“炒房”，但應(yīng)該允許長期持有類的買房。應(yīng)該制約的是房地產(chǎn)開發(fā)商使用貸款高杠桿過度開發(fā)。應(yīng)該鼓勵(lì)的是將房地產(chǎn)作為投資而長期持有。應(yīng)該清晰區(qū)別“炒”和長期持有。老百姓在全國各地多買幾套房子長期持有，或用作度假或出租，對于經(jīng)濟(jì)有益無害，在全世界都是如此。如今中國公民可以在世界上任何地方購置物業(yè)。今年上半年，中國人在美國購置物業(yè)的金額比去年翻了一番，世界大都市的房產(chǎn)交易中，到處都是中國人的身影。唯獨(dú)在國內(nèi)，如果沒有戶口，幾乎無法在當(dāng)?shù)刭徶米≌?，即便對有戶口的居民也限售，外國人就更不能在國?nèi)買房。這就導(dǎo)致了房價(jià)萎靡不振，嚴(yán)重沖擊消費(fèi)能力，當(dāng)然拖累整體經(jīng)濟(jì)。中國經(jīng)濟(jì)的主要矛盾是總需求不足，這是中央的判斷。進(jìn)一步松綁房地產(chǎn)市場的需求端，是當(dāng)務(wù)之急。在政策上，這是毋須花費(fèi)資源，傳檄而定的事。金融體制穩(wěn)定其實(shí)即便中國的房價(jià)大跌，也不會(huì)導(dǎo)致金融危機(jī)。這是中國相當(dāng)獨(dú)特之處，也是中國經(jīng)濟(jì)的底氣。為什么？第一，中國的商貸成數(shù)——貸款金額占資產(chǎn)價(jià)值的比重—相當(dāng)?shù)汀?023年二季度，一線城市平均貸款成數(shù)為44.5%，二線城市平均貸款成數(shù)為60.2%。這些數(shù)字的意義在于中國產(chǎn)生大面積“負(fù)資產(chǎn)”——房價(jià)低于房貸值，進(jìn)而危及貸款安全和銀行穩(wěn)定的可能性幾乎為零。而眾所周知，2008年美國的金融危機(jī)就是因?yàn)榇竺娣e負(fù)資產(chǎn)造成的。第二，在美國和很多發(fā)達(dá)國家，以房屋為抵押的房貸對于借方是有限責(zé)任。如果產(chǎn)生了負(fù)資產(chǎn)，借方可以一走了之。而在香港和中國內(nèi)地，房貸是無限責(zé)任，也就是說借款人不能放棄物業(yè)一走了之；只要個(gè)人沒有破產(chǎn)，還款責(zé)任就繼續(xù)存在。這就是為什么在1997年亞洲金融危機(jī)之時(shí)，香港房市產(chǎn)生了大量的負(fù)資產(chǎn)，但房貸違約的案例極少，沒有任何一家銀行倒閉。因此，即使產(chǎn)生房地產(chǎn)危機(jī)，也不會(huì)對銀行造成系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)，更不會(huì)引起金融和經(jīng)濟(jì)危機(jī)。利用政策空間對于任何國家，國家安全的最大保障是經(jīng)濟(jì)，對于中國尤其如此，只有快速發(fā)展經(jīng)濟(jì)，后來居上，才能減輕地緣政治的風(fēng)險(xiǎn)。中國有很大的政策空間，但到目前為止，使用的刺激經(jīng)濟(jì)的手段極為有限，說得比做得多。中國經(jīng)濟(jì)確實(shí)有其韌性，第三季度的表現(xiàn)優(yōu)于第二季度。但是中國經(jīng)濟(jì)增長率的頹勢并未扭轉(zhuǎn)，無論是企業(yè)還是消費(fèi)者信心普遍不足。這時(shí)候特別需要用政策刺激經(jīng)濟(jì)，釋放中國經(jīng)濟(jì)增長的潛力。防患于未然，易；挽狂瀾于既倒，難。此時(shí)使用政策手段，四兩撥千斤。拖得久了，就可能事倍功半。中國的政策空間，要用到點(diǎn)子上。現(xiàn)在大概是時(shí)候了。文章來源：《財(cái)經(jīng)》雜志