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不錯(cuò)的收益率。今年以來，許多投資者在鎖定債券虧損的同時(shí)，似乎忽視了現(xiàn)金的吸引力。這里面的原因是什么？從英國政府的小預(yù)算案發(fā)布一年后，市場(chǎng)仍在調(diào)整中。?在這期間，歐洲投資者傾向于轉(zhuǎn)向現(xiàn)金。?而他們的英國同行則在消耗一年前的巨額現(xiàn)金余額。?目前的倒掛收益率曲線表明投資者對(duì)衰退的預(yù)期。債券基金在上半年吸引了102.6億英鎊的資金流入，成為流入最多的資產(chǎn)類別。這可能是由于機(jī)構(gòu)在2022年遭受嚴(yán)重的固定收益損失后，增加了他們的戰(zhàn)略資產(chǎn)配置，以及希望隨著收益率擴(kuò)大和通脹壓力（以及基準(zhǔn)利率壓力）減輕，有機(jī)會(huì)在這里賺錢。對(duì)于早期的投資者來說，后者可能有點(diǎn)過早，但這是一個(gè)越來越受歡迎的說法。盡管如此，大多數(shù)發(fā)達(dá)市場(chǎng)的收益率曲線仍然是倒掛的。正常的收益率曲線是正向傾斜的，表明長(zhǎng)期到期的債券支付的收益率高于短期到期的債券。倒掛的收益率曲線表明債券投資者對(duì)長(zhǎng)期利率下降的預(yù)期，因此在收益率曲線上進(jìn)一步延伸。它也是衰退的可靠預(yù)兆。注：G7國家中大多數(shù)國家的收益率曲線都為負(fù)圖：英鎊債券分類，有效期限與2023年上半年回報(bào)如您所見，回報(bào)和久期之間存在顯著的負(fù)相關(guān)關(guān)系。如果利率還有下降空間——而央行已經(jīng)表示如此——那么投資者還沒有擺脫困境，這種模式將持續(xù)下去，直到我們達(dá)到預(yù)期的“終端利率”。在過去一年中，投資者決定與美聯(lián)儲(chǔ)和其他央行作對(duì)——盡管央行警告說還有更多的加息在即，他們?nèi)匀粚㈠X投入到債券中。如果央行的藥方奏效，并且加息迅速遏制了通脹，那么這樣做可能會(huì)有效果，因?yàn)橥顿Y者鎖定了一個(gè)有吸引力的收益率，在通脹下降和實(shí)際收益率進(jìn)入正值區(qū)域時(shí)。另一種可能的結(jié)果是加息抑制了投資和消費(fèi)需求，并將經(jīng)濟(jì)推向衰退——這也應(yīng)該降低通脹。事實(shí)上，這正是收益率曲線表明投資者對(duì)未來的預(yù)期。在這種情況下，不太容易違約的投資級(jí)債務(wù)也應(yīng)該相對(duì)表現(xiàn)良好。英國例外主義在這種環(huán)境下，現(xiàn)金應(yīng)該很有吸引力。然而，這并不是我們?cè)诮衲昴瓿蹩吹降那闆r。各地區(qū)資產(chǎn)類別的變動(dòng)大致呈正相關(guān)。在上半年，英國在一個(gè)重要方面違背了這一趨勢(shì)。2023年上半年，歐洲的貨幣市場(chǎng)基金的流入主要由歐元（+254億歐元）、美元（+212億歐元）、瑞士法郎（+30億歐元）、以及全球貨幣市場(chǎng)（+16億歐元）和挪威克朗（+10億歐元）推動(dòng)。另一方面，英鎊貨幣市場(chǎng)基金在此期間出現(xiàn)了大幅流出（-492億歐元）。圖：2023年1月1日至6月30日根據(jù)Lipper全球分類的貨幣市場(chǎng)產(chǎn)品的預(yù)計(jì)凈銷售額（單位：億歐元）這并不是歐洲投資者在一時(shí)的反英情緒中拋售英鎊。這完全是英國投資者自己的行為。在2022年10月，他們向英鎊貨幣市場(chǎng)基金投入了665.9億英鎊。隨后，這股現(xiàn)金潮退去，從2022年11月到2023年6月，贖回了541.7億英鎊。從圖4中可以看出，這是多么前所未有的情況。圖：2021年7月至2023年6月英國三年內(nèi)的月度基金流動(dòng)情況，單位：英鎊為什么英國如此特立獨(dú)行？這是英國確定收益養(yǎng)老金基金對(duì)2022年9月23日小預(yù)算案的反應(yīng)。小預(yù)算案對(duì)養(yǎng)老金的影響：2022年9月小預(yù)算案宣布了未經(jīng)籌資的減稅措施，驚嚇了市場(chǎng)，政府借款成本飆升。10年期國債收益率在9月23日至27日之間從3.5%飆升到4.5%。8月15日時(shí)還是2%。這是國債收益率上升最快的一次，也是自2010年4月以來最高的一次。這在養(yǎng)老金市場(chǎng)引起了軒然大波。確定收益養(yǎng)老金計(jì)劃使用國債來匹配其負(fù)債價(jià)值的變化——即計(jì)劃需要支付給受益人的錢。由于國債價(jià)值下跌導(dǎo)致負(fù)債價(jià)值上升，DB基金面臨破產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)。英國DB計(jì)劃擁有2.1萬億英鎊未償還國債中的很大一部分，所以國債收益率的飆升不僅對(duì)養(yǎng)老金計(jì)劃有重大影響，而且他們的反應(yīng)造成了一個(gè)負(fù)反饋循環(huán)。他們賣得越多，國債的價(jià)值就下降得越多，促使進(jìn)一步的強(qiáng)制性銷售，直到英國央行作為最后買家進(jìn)行干預(yù)，起到了一個(gè)后盾的作用。計(jì)劃還必須重新平衡投資組合，出售沒有像國債那樣大幅下跌的資產(chǎn)，而這些資產(chǎn)現(xiàn)在默認(rèn)是超配的。根據(jù)英國央行市場(chǎng)執(zhí)行董事安德魯·豪澤（Andrew Hauser）的說法，在國債市場(chǎng)上造成了養(yǎng)老金基金的“全面清算事件”。在短時(shí)間內(nèi)，英鎊貨幣市場(chǎng)資產(chǎn)爆炸式增長(zhǎng)。我們?cè)陔S后幾個(gè)月看到的是這些頭寸的解除。到2023年中期，從英鎊貨幣市場(chǎng)基金流動(dòng)情況來看，我們似乎回到了起點(diǎn)。話雖如此，很可能那些不是DB養(yǎng)老金基金的投資者也在此期間增加了對(duì)現(xiàn)金的配置，與歐元和美元貨幣市場(chǎng)基金的流入保持一致——只是這被DB計(jì)劃的行為所淹沒了。從2022年11月到2023年7月，英鎊政府債券基金流入了63.8億英鎊——盡管實(shí)際投入國債的金額會(huì)顯著更高，因?yàn)轲B(yǎng)老金基金也會(huì)直接投資國債。但是趨勢(shì)是清晰的?？傊S著今年基準(zhǔn)利率的上升，持有現(xiàn)金在名義上至少變得更有吸引力，而債券持有者則繼續(xù)受到他們所持資產(chǎn)的久期的直接影響而遭受損失。然而，如果我們正接近終端利率的領(lǐng)域，即利率達(dá)到最高點(diǎn)，而通脹則下降，那么他們可能已經(jīng)鎖定了未來一段時(shí)間內(nèi)的不錯(cuò)收益。文章來源：路孚特(Refinitiv)