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儲(chǔ)備銀行董事會(huì)將于下周6月6日召開會(huì)議。會(huì)議是現(xiàn)場直播的，因?yàn)榭赡軙?huì)認(rèn)真討論進(jìn)一步加息的理由。然而，我們預(yù)計(jì)董事會(huì)將決定將現(xiàn)金利率穩(wěn)定在3.85%，同時(shí)繼續(xù)強(qiáng)調(diào)其緊縮傾向。州長在會(huì)后的聲明中可能會(huì)重復(fù)這句話：“可能需要進(jìn)一步收緊貨幣政策，以確保通脹在合理的時(shí)間內(nèi)恢復(fù)到目標(biāo)水平，但這將取決于經(jīng)濟(jì)和通脹的演變”。請注意，盡管5月會(huì)議記錄顯示委員會(huì)對(duì)一系列問題越來越關(guān)注，但仍使用了“可能需要”的限定詞，包括：移民；房價(jià)；通脹預(yù)測到2025年年中才會(huì)達(dá)到目標(biāo)區(qū)間的頂部。自5月董事會(huì)會(huì)議以來，州長一直公開表達(dá)對(duì)通貨膨脹風(fēng)險(xiǎn)的更多擔(dān)憂，尤其是與工資有關(guān)的風(fēng)險(xiǎn)。然而，他似乎不太可能選擇使用比我們在五月份看到的更強(qiáng)的語言。例如，更強(qiáng)的語言將“可能需要”替換為“將需要”。他仍有太多的不確定性，無法選擇加強(qiáng)指導(dǎo)。特別是，3月份的季度國民賬戶將于6月7日公布，也就是董事會(huì)會(huì)議的第二天。5月份的董事會(huì)會(huì)議記錄正確地強(qiáng)調(diào)了對(duì)家庭支出的擔(dān)憂，成員們認(rèn)為“消費(fèi)前景疲軟”消費(fèi)者支出從9月季度的1%放緩至12月季度的0.3%。西太平洋銀行指出，3月季度實(shí)際零售額收縮了0.6%（而12月季度僅下降了0.3%），汽車銷售持平，而我們看到西太平洋銀行的借記卡和信用卡業(yè)務(wù)明顯惡化?？傮w而言，我們預(yù)計(jì)3月份的消費(fèi)者支出將持平，受服務(wù)支出的影響，但顯然存在一些下行風(fēng)險(xiǎn)。即使是一個(gè)平淡的結(jié)果也將是一個(gè)令人不安的結(jié)果，董事會(huì)應(yīng)該謹(jǐn)慎對(duì)待。由于建筑和設(shè)備投資的意外上升，總體GDP結(jié)果預(yù)計(jì)仍將是積極的，但本季度的增長率為0.2%，只是避免了收縮。考慮到不確定性，特別是在凈出口、庫存和服務(wù)支出方面的不確定性，董事會(huì)應(yīng)該在完全有可能產(chǎn)生負(fù)GDP結(jié)果的基礎(chǔ)上進(jìn)行審議?？紤]到自去年5月以來利率的快速增長，董事會(huì)每月都會(huì)召開會(huì)議，等待國民賬戶報(bào)告似乎是最謹(jǐn)慎的做法。本報(bào)告還將提供審計(jì)委員會(huì)關(guān)注的其他領(lǐng)域的重要最新情況，包括儲(chǔ)蓄率；生產(chǎn)率勞動(dòng)力成本和通貨膨脹。自5月份董事會(huì)會(huì)議以來的其他數(shù)據(jù)也強(qiáng)調(diào)了不確定性，最顯著的是，4月份失業(yè)率意外上升，從3.5%上升到3.7%。我們估計(jì)，這一上升是由于4月份與復(fù)活節(jié)時(shí)間相關(guān)的季節(jié)性異常，但董事會(huì)再次謹(jǐn)慎地等待進(jìn)一步的信息來澄清就業(yè)數(shù)據(jù)。工資價(jià)格指數(shù)的季度增長率在3月份保持在0.8%，與12月份相同，從9月份的1.1%放緩。這讓大多數(shù)評(píng)論員感到意外，他們原本預(yù)計(jì)工資增長勢頭會(huì)適度提升。由“個(gè)人安排”（一個(gè)高度周期性的部門）設(shè)定的工資貢獻(xiàn)也有所放緩。與此相反，剛剛宣布的全國最低工資和獎(jiǎng)勵(lì)工資增長率為5.75%，高于去年4.7%的平均增長率（看起來大大高于財(cái)政部的假設(shè)），但與我們對(duì)2023年總工資增長的預(yù)測大致一致。月度通脹指標(biāo)顯示，年通脹率從3月份的6.3%上升至6.8%。2023年前三個(gè)月，該指標(biāo)的平均月增長率為0.1%，而4月份為0.8%。年度通脹上升的很大一部分原因是燃料——反映了去年4月實(shí)行的消費(fèi)稅臨時(shí)減半。然而，4月份的強(qiáng)勁上漲來自租金；購房成本；以及度假旅行和住宿。由于董事會(huì)已經(jīng)將服務(wù)的粘性作為一個(gè)離岸問題進(jìn)行了討論，旅行和住宿7.2%的增長可能會(huì)引起一些人的質(zhì)疑，但這一高度波動(dòng)的系列數(shù)據(jù)在12月上漲了27%；和-7.2%-14.6%；在接下來的幾個(gè)月里增長了1.5%。4月份的一些上漲也明顯是季節(jié)性的——即使有新冠肺炎的影響，2019年的月度歷史也顯示出4月份價(jià)格上漲（平均+7%）和5月份價(jià)格下跌（平均-5.7%）的一致模式。不穩(wěn)定的月度變動(dòng)意味著4月份的結(jié)果不足以引發(fā)立即的利率反應(yīng)。本季度通脹的全貌將于7月26日在8月董事會(huì)會(huì)議之前公布。我們懷疑美聯(lián)儲(chǔ)迄今仍未充分認(rèn)識(shí)到加息的影響。它討論了自去年5月以來加息的滯后效應(yīng)，但沒有說明其中有多少尚未實(shí)現(xiàn)。截至3月（最近一個(gè)月），盡管現(xiàn)金利率上升了325個(gè)基點(diǎn)（此后進(jìn)一步收緊了50個(gè)基點(diǎn)），但自周期開始以來，未償貸款的平均抵押貸款利率僅上升了225個(gè)基點(diǎn)多一點(diǎn)。這一差距中約有25個(gè)基點(diǎn)反映了官方利率變動(dòng)在向借款人傳遞標(biāo)準(zhǔn)可變利率方面的滯后。其余部分反映了固定利率貸款的借款人比例很高，約為30%。這些借款人中的許多人的利率仍然只有2-3%，這是因?yàn)榘拇罄麃唭?chǔ)備銀行以0.1%的利率向貸款人提供三年期貸款時(shí)提供了非同尋常的固定利率優(yōu)惠。隨著這些固定利率貸款到期并轉(zhuǎn)入5-6%的浮動(dòng)利率，平均抵押貸款利率將繼續(xù)上升。官方傳遞的滯后效應(yīng)和這種展期的有效平均抵押貸款利率將在年底前提高近100個(gè)基點(diǎn)，2024年將出現(xiàn)更溫和的增長。實(shí)際上，即使澳大利亞儲(chǔ)備銀行暫停，抵押貸款借款人在今明兩年剩余時(shí)間仍將大幅提高實(shí)際利率。另一個(gè)令人擔(dān)憂的拖累家庭的因素是租金的飆升。董事會(huì)似乎對(duì)租金大幅上漲對(duì)通脹的影響感到焦慮，但我們的估計(jì)表明，隨著建筑成本的增長迅速降溫，更廣泛的住房成本通脹可能會(huì)放緩——考慮到新住宅樓的低迷，價(jià)格甚至有可能徹底下跌（請注意，4月份住宅審批下降8.1%，今年急劇下降24.1%）。由于約30%的家庭是租房者，租金的大幅上漲可能會(huì)進(jìn)一步限制家庭支出。也就是說，租金在很大程度上是家庭之間的轉(zhuǎn)移——因此，租金上漲將在一定程度上抵消生活成本和其他家庭承受的利率壓力?？偟膩碚f，這些事態(tài)發(fā)展仍然有力地證明了美聯(lián)儲(chǔ)委員會(huì)需要長時(shí)間暫停，以更清楚地了解需求和通貨膨脹，并允許平均抵押貸款利率自動(dòng)進(jìn)一步上升，以及租房者面臨的財(cái)政緊縮，從而在經(jīng)濟(jì)中發(fā)揮作用。從通貨膨脹的角度來看，需求減弱將給通貨膨脹帶來巨大的下行壓力，并最終緩解勞動(dòng)力需求，從而緩解服務(wù)業(yè)通貨膨脹的持續(xù)壓力。我們對(duì)年底前4%的通脹預(yù)測仍然滿意，無需進(jìn)一步提高現(xiàn)金利率。市場現(xiàn)在認(rèn)為，到8月，進(jìn)一步加息的可能性為100%?？紤]到系統(tǒng)中異常的內(nèi)置滯后，可能性可能應(yīng)該比這更均衡。在這個(gè)獨(dú)特的周期中，市場定價(jià)已經(jīng)在三個(gè)場合嚴(yán)重脫節(jié)：6月、10月和5月。就全球政策背景而言，聯(lián)邦公開市場委員會(huì)發(fā)言人實(shí)際上已經(jīng)排除了聯(lián)邦公開市場委在6月份采取另一項(xiàng)行動(dòng)的可能性，但市場已經(jīng)在猜測7月份的行動(dòng)。在這個(gè)周期中，聯(lián)邦公開市場委員會(huì)使用的工具（聯(lián)邦基金利率）不如澳大利亞儲(chǔ)備銀行的現(xiàn)金利率有效，因?yàn)槊绹彝ソ栀J通常是20-30年的固定利率——聯(lián)邦基金利率主要通過商業(yè)貸款運(yùn)作；信用卡利率和資產(chǎn)市場渠道，而不是直接通過家庭部門的現(xiàn)金流。在這個(gè)周期中，美國家庭比我們在澳大利亞看到的更有彈性，這使澳大利亞儲(chǔ)備銀行能夠通過更溫和的緊縮周期實(shí)現(xiàn)其目標(biāo)。盡管聯(lián)邦基金利率和現(xiàn)金利率之間存在巨大差距，但澳大利亞儲(chǔ)備銀行不應(yīng)尋求追逐聯(lián)邦公開市場委員會(huì)。結(jié)論澳大利亞儲(chǔ)備銀行董事會(huì)下周再次上調(diào)現(xiàn)金利率的不確定性太大。特別是家庭支出的前景非常令人擔(dān)憂，尤其是與這一獨(dú)特周期相關(guān)的內(nèi)在滯后。最好的政策是延長暫停時(shí)間，以便對(duì)這些滯后進(jìn)行全面評(píng)估。