北京時(shí)間3月17日凌晨，美國聯(lián)邦公開市場委員會(huì)(FOMC)以8-1的結(jié)果通過了加息25基點(diǎn)至0.5%的決議，這是2018年12月來美聯(lián)儲(chǔ)的首次加息。

圣路易斯聯(lián)儲(chǔ)總裁布拉德持不同意見(他建議加息50基點(diǎn))，這是自2020年9月來首次出現(xiàn)反對票。本次加息具有全球資本市場的風(fēng)向標(biāo)意義，標(biāo)志著全球流動(dòng)性迎來拐點(diǎn)。2022年成為全球貨幣政策緊縮的元年，永載史冊。

由于本次加息及加息基點(diǎn)幾近被市場完全消化，整體影響不大。影響主要在于以后美聯(lián)儲(chǔ)加息與縮表的頻次和節(jié)奏。

一、美聯(lián)儲(chǔ)不再“慫”，加息的靴子終于落地了

2020年下半年以來，面對通脹和就業(yè)，美聯(lián)儲(chǔ)在加息態(tài)度上經(jīng)歷了四個(gè)階段的轉(zhuǎn)變。

1. 修改貨幣政策框架，提高對通脹容忍度。2020年8月實(shí)行新貨幣政策框架，采取平均通脹目標(biāo)制，允許通脹率在一段時(shí)間內(nèi)超過2%，強(qiáng)調(diào)就業(yè)市場恢復(fù)。

2. 一再強(qiáng)調(diào)通脹的暫時(shí)性。穩(wěn)定市場預(yù)期，拖延緊縮進(jìn)程，竭力避免加息預(yù)期擾動(dòng)金融市場和經(jīng)濟(jì)增長。

3. 承認(rèn)通脹持續(xù)時(shí)間可能超預(yù)期。2021年12月美國CPI同比上漲7%。美聯(lián)儲(chǔ)才認(rèn)為就業(yè)市場在強(qiáng)勁恢復(fù)，加快Taper和加息節(jié)奏。

4. 關(guān)注通脹和通脹預(yù)期的上行風(fēng)險(xiǎn)。聲稱通脹仍高企，反映了與疫情相關(guān)的供需失衡、能源價(jià)格上漲、更廣泛的價(jià)格壓力。美國2月CPI達(dá)到7.9%，創(chuàng)40年來最高;PPI同比上漲10%。還稱烏克蘭沖突可能造成通脹壓力，經(jīng)濟(jì)增長放緩。如有必要，美聯(lián)儲(chǔ)可能會(huì)加快收緊政策。

二、這次不一樣，美聯(lián)儲(chǔ)加息周期帶來的影響或超預(yù)期

每一次美聯(lián)儲(chǔ)貨幣政策潮汐式的調(diào)整都引發(fā)全球經(jīng)濟(jì)和金融動(dòng)蕩。但這一次，有很大不同。

1. 雖然美聯(lián)儲(chǔ)已開啟加息周期，但仍面臨艱難的選擇

俄烏事件帶來“滯脹”效應(yīng)。一方面，天然氣、石油等能源與糧食價(jià)格大漲，加劇40年來最高的通脹水平。另一方面地緣政治因素?cái)_動(dòng)下，全球經(jīng)濟(jì)前景不確定性上升。

接下來，在多大程度上收緊貨幣政策問題上，美聯(lián)儲(chǔ)要面臨艱難的選擇：要么繼續(xù)容忍通脹走高，要么將利率提高到足以讓經(jīng)濟(jì)陷入衰退的程度。在“滯”與“脹”的雙重限制下，美聯(lián)儲(chǔ)容錯(cuò)空間比之前任何一次加息周期都小，貨幣政策如險(xiǎn)灘上行舟。

2. 帶來的沖擊或超預(yù)期

一方面，全球央行團(tuán)結(jié)協(xié)調(diào)行動(dòng)的基礎(chǔ)不再具備。疫情沖擊全球供應(yīng)鏈中斷，貿(mào)易保護(hù)主義和產(chǎn)業(yè)鏈內(nèi)縮化加劇。大國間的關(guān)系越發(fā)體現(xiàn)為規(guī)鎖與反規(guī)鎖的博弈，導(dǎo)致美日歐經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇和貨幣政策分化加劇。

在這種情況下，美聯(lián)儲(chǔ)加息可能會(huì)帶來強(qiáng)勢美元，美元指數(shù)較為劇烈的上升，將對全球金融市場造成較大沖擊。

另一方面，美元對市場的吸籌效應(yīng)放大。2008年金融危機(jī)后，全球經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇主要靠貨幣寬松和債務(wù)驅(qū)動(dòng)，目前沒有證據(jù)表明全球生產(chǎn)率出現(xiàn)了明顯改善。

疫情后美國等主要西方國家央行以前所未有的力度放水?dāng)U表刺激經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇，不僅引發(fā)了貨物大通脹，也加劇了資產(chǎn)價(jià)格泡沫。股市屢創(chuàng)新高，房地產(chǎn)價(jià)格持續(xù)保持兩位數(shù)的同比增速。

加息恐慌或?qū)砣蚬墒泻蜆鞘写笠?guī)模拋售，大量資產(chǎn)以無序方式退出，可能會(huì)觸發(fā)引爆全球金融市場上前期積累風(fēng)險(xiǎn)的危機(jī)。

3. 存在“加息失靈”風(fēng)險(xiǎn)

本輪美聯(lián)儲(chǔ)加息更多是迫于管理通脹的角度考慮，可能會(huì)采取“追趕”的方式來破局。但在美國工資-物價(jià)螺旋上升、供應(yīng)鏈問題根深蒂固恢復(fù)緩慢、貧富分化加劇族群撕裂等多重約束下，存在很大的“加息失靈”風(fēng)險(xiǎn)。

美國現(xiàn)在的政策取向更多是“寬財(cái)政+緊貨幣”，緊縮政策或會(huì)引發(fā)薪資和通脹進(jìn)一步擴(kuò)大，進(jìn)而使得增長放緩。

上一輪縮表實(shí)踐，美聯(lián)儲(chǔ)用了2年時(shí)間把4.5萬億美元負(fù)債壓縮至3.8萬億美元。本輪縮債結(jié)束時(shí)，資產(chǎn)負(fù)債表規(guī)模將達(dá)9萬億，這么大體量的資產(chǎn)負(fù)債表減壓下來，既增加了政策收縮的風(fēng)險(xiǎn)，也加大了政策的操作難度。一旦出現(xiàn)政策失靈，經(jīng)濟(jì)可能會(huì)陷入滯脹。

4. 政策前景尚有不確定性

疫情以來，多輪大規(guī)模財(cái)政刺激計(jì)劃推出使美國財(cái)政赤字率達(dá)到前所未有的高度，當(dāng)前債務(wù)總額已超過30萬億美元。且美國財(cái)政政策仍處于擴(kuò)張期，政府債務(wù)還會(huì)攀升。這就需要依賴低利率來維持政府債務(wù)可持續(xù)。

在美聯(lián)儲(chǔ)發(fā)布的點(diǎn)陣圖中，官員們預(yù)測中值是基準(zhǔn)利率到2022年末將在1.9%左右，2023年末為2.8%，這會(huì)大幅增加債務(wù)利息支出，或?qū)?dǎo)致政府利息和債務(wù)或出現(xiàn)螺旋上升，償債風(fēng)險(xiǎn)加大。

但是，在債務(wù)和赤字率不能限制的前提下，通脹勢頭終將難以遏制。

三、對我國的影響，弊中有利

美聯(lián)儲(chǔ)加息導(dǎo)致全球發(fā)展成本上升，經(jīng)濟(jì)增長動(dòng)力下降，全球經(jīng)濟(jì)將放緩。中美兩國占全球GDP的70%，美國的通脹、貨幣政策緊縮、經(jīng)濟(jì)運(yùn)行風(fēng)險(xiǎn)會(huì)對我國造成一定影響，但弊中也有利。

1. 一定程度上會(huì)緩解我國輸入性通脹壓力，PPI—CPI剪刀差有望收窄

中國是美國主要貿(mào)易伙伴。美國通脹對PPI的影響較大，主要體現(xiàn)在工業(yè)品上。美聯(lián)儲(chǔ)加息，通脹下行，對我國持續(xù)的輸入性影響會(huì)減輕。

同時(shí)，國內(nèi)工農(nóng)業(yè)產(chǎn)品和服務(wù)加強(qiáng)供給管理，重要民生商品供應(yīng)充足，煤炭、油氣等基礎(chǔ)能源保障有力。預(yù)計(jì)今年我國CPI延續(xù)溫和上漲態(tài)勢，PPI漲幅呈現(xiàn)逐步回落。

2. 對我國貨幣政策產(chǎn)生掣肘，“以我為主”仍是總基調(diào)

目前我國經(jīng)濟(jì)下行面臨“三重壓力”，仍存在修復(fù)不均衡和不穩(wěn)定因素，疫情沖擊、綠色發(fā)展、地方政府債化解及中小企業(yè)發(fā)展不足等問題待解。未來發(fā)展更趨向于保持寬松的流動(dòng)性環(huán)境。

美聯(lián)儲(chǔ)貨幣政策加快緊縮，會(huì)使我國貨幣政策寬松的時(shí)間窗口收窄，加大了貨幣政策兼顧穩(wěn)增長與防風(fēng)險(xiǎn)的調(diào)控難度，造成一定擾動(dòng)。

由于本次美聯(lián)儲(chǔ)加息符合預(yù)期，我國央行在政策上的提前準(zhǔn)備也十分到位，為我國“以我為主”貨幣政策總體基調(diào)提供了基礎(chǔ)。未來我國貨幣政策將進(jìn)一步發(fā)揮結(jié)構(gòu)性政策工具的定向支持功能，政策寬松還會(huì)維持，大幅降息不太可能，降準(zhǔn)仍存在空間。

3. 對資本市場影響較大，或?qū)⒁l(fā)資金外流

美聯(lián)儲(chǔ)政策收緊將帶動(dòng)各期限利率水平提高。從近年外資持債與中美利差的關(guān)系來看，中美利差收窄，外資持債往往會(huì)減少。一旦未來中美利差收窄突破安全區(qū)，大量外資流出或不可避免。

人民幣貶值壓力會(huì)有所上升。人民幣面臨不利因素增多。一是出口可能邊際走弱。隨著國外供應(yīng)鏈逐步恢復(fù)，貿(mào)易順差可能會(huì)下降。二是自2021年12月來中美息差持續(xù)收窄，已由140bp降至70bp左右水平。如美聯(lián)儲(chǔ)加速緊縮，中美息差將繼續(xù)收窄。三是凈儲(chǔ)備水平持續(xù)下降。2014年上半年中國凈儲(chǔ)備水平達(dá)歷史峰值30860億美元，此后持續(xù)下降。

債券市場牛市不可持續(xù)。受美聯(lián)儲(chǔ)加息影響，預(yù)計(jì)國內(nèi)貨幣寬松趨于平穩(wěn)。債券市場大概率“前好后壞”。今年有超過500億房地產(chǎn)美元債、2.8萬億元城投債到期。美聯(lián)儲(chǔ)加息，人民幣貶值導(dǎo)致美元債償付壓力加大，城投債違約風(fēng)險(xiǎn)有增無減，也給信用債市場帶來不利影響。

股票市場波動(dòng)會(huì)加大。美聯(lián)儲(chǔ)加速緊縮可能引發(fā)美股及其他國家股市調(diào)整，將限制投資者風(fēng)險(xiǎn)偏好，影響境外和境內(nèi)投資者投資A股的意愿。本輪加息節(jié)奏或先急后緩，A股波動(dòng)會(huì)加大。

黃金或迎來中長期上漲。鑒于當(dāng)前不確定性因素較多，黃金作為戰(zhàn)略資產(chǎn)配置的價(jià)值不斷上升。預(yù)計(jì)到美聯(lián)儲(chǔ)縮表路徑明確后可能出現(xiàn)較好時(shí)點(diǎn)。

4. 外需面臨進(jìn)一步下滑，但有利于出口企業(yè)

本輪美聯(lián)儲(chǔ)加息將導(dǎo)致全球經(jīng)濟(jì)增長下降1.3個(gè)百分點(diǎn)，或?qū)?dòng)貿(mào)易量增速大幅回落。美聯(lián)儲(chǔ)在會(huì)議上，把2022年經(jīng)濟(jì)增長預(yù)測從4%下調(diào)至2.8%。這會(huì)導(dǎo)致我國外需進(jìn)一步放緩，今年出口增速可能回落至10%左右水平，今年可能是出口景氣轉(zhuǎn)換的一年。

值得一提的是，目前的大宗商品價(jià)格居高不下，我國企業(yè)成本壓力加大，而美聯(lián)儲(chǔ)政策緊縮會(huì)使人民幣匯率貶值，有助于增加出口企業(yè)的利潤，緩解外需拉動(dòng)減弱后出口企業(yè)的經(jīng)營壓力。

對進(jìn)口加工制造企業(yè)來說，進(jìn)口成本會(huì)提高，或能“倒逼”改進(jìn)技術(shù)、主動(dòng)創(chuàng)新，加快轉(zhuǎn)型升級(jí)。

本文來自微信公眾號(hào)“JIC投資觀察”，作者：文玉春。智通財(cái)經(jīng)編輯：王岳川。